3月21日美股盤前，拼多多公布2021財年四季度及全年財報，傳遞了諸多信號：營收雖仍在增長但增速遠不及市場預期，歸母凈利潤創(chuàng)下歷史紀錄，但用戶增長面臨停滯。

在財報出爐后，拼多多盤前一度漲近3%，但隨后急轉直下，最終收跌6.13%，驚現倒V行情。行情的起伏，一方面和大盤有關：美股三大股指周一全線收跌，熱門中概股的表現也不甚理想。

但另一方面，也側面反映了市場的復雜態(tài)度：一邊是利潤的突破性增長，一邊是顯著放緩的營收增速，拼多多的發(fā)展前景變得難以判斷。

而在行情和財報數據之外，拼多多的經營策略也在過去一年悄然生變。從原本猛砸廣告、燒錢換市場，逐漸轉向低營銷支出、高質量增長模式。

毫無疑問，我們再不能用舊眼光看待今天的拼多多。只是在這轉型之路上，預計還會有更多難關等待著它們。

2021年報拆解：利潤創(chuàng)新高、增長已放緩

從營收、利潤、成本支出、GMV和月活用戶等核心指標看，拼多多2021年年報可謂喜憂參半，優(yōu)點和不足都很明顯。

首先，在營收方面，拼多多四季度和2021年全年營收均保持增長，但同比增速已大幅放緩，基本上宣布告別高速增長階段。

數據顯示，拼多多四季度營收272.3億，同比增長3%；2021財年全年營收則為939.5億，較2020年的594.9億增長58%。從四季度首次跌至個位數的同比增速來看，拼多多的退步也非常明顯。

去年前三季度，拼多多營收分別為221.7億、230.5億和215.1億，對應的同比增速則分別高達239%、89%和51%，增速一直處于下滑趨勢。

客觀地說，一季度之所以錄得超過200%的同比增速，和2020年同期疫情爆發(fā)、業(yè)務大幅停擺拉低對比口徑有很大關系。但從2020年二季度之后的營收數據來看，彼時拼多多業(yè)務已基本恢復正常。數據顯示，2020年后三個季度拼多多營收同比增速都回到70%以上的水平，四季度更是創(chuàng)下146%的近期巔峰水平。

有鑒于此，再把鍋甩給疫情是不現實的，拼多多營收增速下滑是不爭的事實。

其次，在利潤方面，拼多多可以說交出了一張非常優(yōu)秀的成績單：毛利繼續(xù)領跑全行，凈利潤也迎來上市之后的巔峰。

數據顯示，拼多多四季度歸母凈利潤為66.2億，凈利潤率達到31%，去年同期為凈虧損13.8億，進步巨大。2021年全年，歸屬拼多多普通股東凈利潤也高達77.7億，2020年則為凈虧損71.8億。

將時間軸拉長，從各季度凈利潤、毛利潤、毛利率的變化曲線來看，拼多多的賺錢能力在過去一年實現了動態(tài)提升。根據財報數據，過去四個季度拼多多毛利潤分別錄得114.2億、151.5億、149.5億和207.2億，對應的毛利率分別為52%、66%、70%和76%，保持穩(wěn)定增長的同時，也基本恢復至疫情前的水平。

更重要的是，拼多多的毛利率不僅跟自己比有所進步，跟同行對比優(yōu)勢也很明顯。數據顯示，京東毛利率長期徘徊在10%-20%之間，2020年四季度一度跌至13.88%的低點。阿里巴巴的表現較京東出色，2021年毛利率為37.1%——但這一水平也不過是拼多多的一半左右，差距巨大。

第三，在高利潤的支撐下，拼多多四季度成本支出環(huán)比雖有上漲，但同比首次出現收縮，且支出結構正悄然發(fā)生一些變化。

數據顯示，拼多多四季度總支出為138億，較去年同期下滑19%。其中，占比最高的依然是營銷及市場費用，達到113.6億。但值得注意的是，營銷費用同比收縮了23%，研發(fā)和管理費用則分別增長4%。而在成功壓低營銷費用之后，拼多多四季度運營利潤大幅上漲至69億，去年同期為虧損20.5億。

這一增一減背后，是拼多多從黃錚時代過渡到陳磊時代之后，發(fā)展戰(zhàn)略的變化。過去這一年，拼多多告別瘋狂營銷，換回了超出預期、達到歷史新高的利潤率，這一步棋贏得相當漂亮。

最后，再來看用戶和GMV的情況。和利潤、成本這兩個指標相比，拼多多在用戶增長這方面?zhèn)鬟f了不太樂觀的信號——增速明顯放緩。

時隔多個季度，拼多多再度披露GMV數據。財報顯示，2021財年拼多多GMV錄得2.4萬億，較上一財年增長46%，表現尚算不錯。不過從用戶增長速度、平均月活用戶規(guī)模來看，拼多多的瓶頸已隱隱若現。

數據顯示，2021年前三個季度拼多多月新增平均活躍用戶分別為470萬、1390萬和300萬，但四季度為負增長810萬。此外，四個季度的年活躍買家分別為8.24億、8.5億、8.67億和8.69億，增幅分別為3500萬、2610萬、1700萬和140萬，下滑速度也相當驚人。

在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，之所以出現這樣的情況，和整個電商市場用戶規(guī)模見頂，以及京喜、淘特等競爭對手的崛起都有一定關系。

阿里財報顯示，淘特自2021年以來連續(xù)三個季度用戶增長超過4000萬，從上線到用戶破2.4億所花的時間比拼多多少了9個月。此消彼長之下，拼多多的市場被蠶食，也是在所難免。

不過，在用戶增長放緩傳遞出的種種消息信號中，最令拼多多煩惱的或許并不是步步緊逼的淘特和京喜，而是整個大環(huán)境的萎縮——尤其是其賴以生存的社交電商市場。

社交電商降速，行業(yè)集體降溫？

從頭部玩家們的遭遇就能看出，曾經大紅大紫社交電商正在經歷一段艱難歲月。

去年8月份，貝店暴雷，旗下商戶爆料平臺拖欠大量貨款，更有媒體曝光供貨商圍攻貝貝集團總部大樓的現場畫面。根據媒體統(tǒng)計，此次貝店資金鏈斷裂影響上千家供貨商。在相關消息被大肆報道之前，有供貨商表示自己已經被貝店拖欠款項達三個月之久。

除去暴雷的貝店，各大巨頭旗下的社交電商平臺也相繼沒落。根據價值研究所（jiazhiyanjiusuo）梳理的信息，自去年以來已有阿里淘小鋪、騰訊小鵝拼拼、京東東小店、小米有品有魚等社交電商產品宣告關停。巔峰時期市值高達200億的云集集團，如今縮水至不足18億，股價最低跌破0.5美元，一度徘徊在退市邊緣。

最新的不利消息，出現在3月22日下午。據多個媒體報道，京東正在開啟一輪大規(guī)模裁員，對標拼多多、專攻下沉市場的京喜事業(yè)群成為重災區(qū)。據媒體爆料，京喜事業(yè)群的裁員比例在10%-15%之間，負責社區(qū)團購業(yè)務、社交電商業(yè)務的京喜拼拼裁員比例是最高的。

（圖片來自Pexels）

誠然，拼多多的發(fā)展模式和上述平臺不盡相同，但都有一些相似之處：比如高度依賴流量，以及都需要通過拼團、分享鏈接砍價等方式拉新裂變。

拼多多的日子自然過得比上面這些同行要好得多，但也不是高枕無憂。最近幾日鬧得沸沸揚揚的“六萬人直播間砍價失敗”事件，就再次暴露了拼多多砍價模式的爭議。

根據價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）的觀察，這已經不是拼多多第一次出現類似投訴了。在黑貓投訴平臺上輸入關鍵詞“拼多多”，出來的結果多達43萬條，其中就包括大量針對虛假廣告、砍價規(guī)則與平臺宣傳不符的投訴。

翻看下方投訴就可以發(fā)現，諸如“找了七八個人助力，一直顯示要再多一個人助力，簡直就是無底洞”、“虛假宣傳、營銷過度”、“說是大轉盤提現100，讓我邀人，后來又說差金幣又要我邀人，完了又差鉆石要邀人……”等類似的評價不斷映入眼簾。

從這些評價也可以看出，用戶對拼多多復雜的返現活動、砍價規(guī)則已經不堪其煩，拉新效果自然也會逐漸降低。而拼多多用戶增長的停滯也證明，這一套增長法則正在失效。

（圖片來自黑貓投訴平臺）

為什么這套法則會失效？除了前面提及的口碑危機之外，社交電商還遭遇了哪些麻煩？價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認為，我們得從源頭上找答案。

拼多多以砍價、拼團為主要方式的社交裂變法則之所以能大獲成功，主要得益于兩點：微信的龐大流量池，以及對下沉市場消費者來說極具吸引力的低價優(yōu)勢。

但如今，這兩個優(yōu)勢都已經不再明顯。

一方面，正如前文所言，為了狙擊拼多多，阿里、京東過去幾年拼命下沉，淘特、京喜的誕生為下沉市場用戶提供了更多的選擇。而同一時間興起的直播電商也消弭了拼多多在性價比方面的優(yōu)勢，吸引了大量年輕消費者的關注。錯過直播風口的拼多多，已經越來越難留住“小鎮(zhèn)青年”們的心了。

另一方面，自2020年開始，京東、阿里在下沉市場大搞“基建軍備競賽”。這兩大巨頭的根本目的很簡單：通過穩(wěn)定的供應鏈、物流體系豐富電商業(yè)務的線下場景，以弱化拼多多在線上流量上的優(yōu)勢。

以京東為例，官方數據顯示，京喜、京喜拼拼以及京喜通三大業(yè)務群的全鏈路物流服務已經在全國縣級行政區(qū)實現100%覆蓋，千縣萬鎮(zhèn)24小時達服務覆蓋全國90%的縣級行政區(qū)。

需要注意的是，拼多多對比阿里、京東，還有一個很大的隱憂——營收結構過于單一，除了主營電商業(yè)務之外難尋第二增長線。

和不斷提升自營商品占比、資產越來越重的京東，以及觸角早已延伸到供應鏈上下游各個環(huán)節(jié)的阿里相比，拼多多的電商業(yè)務從成立之初就遵循少SKU、高毛利、高單量的發(fā)展模式，通過快速增長的MAU、訂單數覆蓋成本，推高利潤率。

拼多多興于社交電商是不爭的事實，依賴社交砍價模式進行流量裂變和用戶積累的模式大獲成功，也讓其一度被業(yè)內人士譽為“電商行業(yè)的重構者”。但在上述種種不利因素的共同作用下，拼多多的社交電商基本盤壓力越來越大。

在社交電商日漸式微的情況下，陳磊以及以他為首的管理層，恐怕真的需要好好探索一下未來的方向了。

死磕“百億農研”，是在下一盤大棋？

好在，對于現在這種情況，拼多多董事長兼CEO陳磊也是早已做好心理準備。

在財報電話會中，陳磊表示拼多多現在最重要的任務是服務好現有的8.7億用戶，滿足他們日益變化的需求。

“過去一年，市場上涌現了很多不同的平臺及電商模式，都需要我們多學習，多借鑒?！?/p>

可以肯定的是，拼多多暫時無意跨界，立足電商仍是其主要發(fā)展戰(zhàn)略。

另一個值得注意的現象是，拼多多正在有意識地收縮邊緣業(yè)務，而一直在大幅燒錢的社區(qū)團購業(yè)務多多買菜也逐漸具備了自主造血的能力。

浙商證券的研報指出，多多買菜的市占率有望在2022年提升至40%左右，GMV預期為1600億，和美團優(yōu)選相當，屬于第一梯隊。在滴滴橙心優(yōu)選大幅收縮之后，拼多多、美團兩極對抗格局基本成型，而且用戶心智和消費習慣也已經培養(yǎng)成熟，燒錢搶市場的策略如無意外會告一段落。

而收攏了資源的拼多多，無疑會把更多人力、物力投入到電商主業(yè)務上。只不過和黃錚時代相比，進入陳磊時代的拼多多，或許會拿出截然不同的發(fā)展策略。

不知不覺間，距離去年3月17日黃錚官宣退位，陳磊接棒董事長一職，已經過去整整一年的時間。擁有Google、雅虎和IBM工作經歷的陳磊是標準的技術大佬，和黃錚有截然不同的管理哲學和發(fā)展理念，如今也逐漸改變了拼多多身上的氣質。

其中最主要的變化是，技術逐漸取代營銷，成為拼多多的主戰(zhàn)略。這一點，在去年提出的“百億農研”計劃以及日益提升的研發(fā)費用中，體現得淋漓盡致。

阿里、京東過去一年在即時零售、同城物流、大健康等領域硝煙彌漫，拼多多卻堅決扎根農業(yè)，背后難道在下一盤什么大棋？

價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認為，背后的原因這或許也沒有那么復雜：拼多多不過是揚長避短，積極打造自己的差異化優(yōu)勢，繼續(xù)在下沉市場挖掘增量用戶。

拼多多官方發(fā)布的《2021新新農人成長報告》顯示，截止10月份，平臺上的“新新農人”數量超過12.6萬，00后占比超過16%，激活了基層農業(yè)，牽頭完成了大規(guī)模的人才流入行動。

事實上，自從2020年上半年加碼農業(yè)業(yè)務以來，拼多多已經帶動數十萬新農人回流農村基層，為行業(yè)的生產、發(fā)展提供了活力。在一二線市場飽和，線上流量枯竭的大背景下，深耕農業(yè)的拼多多或許能通過孵化新農人、激活農產品消費市場尋找到新增量。

（圖片來自拼多多官網）

另一個容易被忽視的重點是，農業(yè)這個最古老也最傳統(tǒng)的市場，增長潛力可能超出大多數人的預期。在拼多多暫時落后于阿里、京東的數智化、直播、供應鏈等領域，農業(yè)都為其提供了彎道超車機會。

瞭望智庫發(fā)布的報告顯示，在鄉(xiāng)村振興政策的指導下，農村、傳統(tǒng)農業(yè)的電商化轉型正處于關鍵時期，農產品生產、銷售各個環(huán)節(jié)的數字化和平臺化趨勢也愈發(fā)明顯。數據顯示，2020年全國農產品網絡銷售額在農村網絡零售額中所占的比例不足30%，還有很大的增長空間。

目前，拼多多在農業(yè)方面的布局已經滲透到品牌建設、人才培養(yǎng)、物流倉儲等產業(yè)鏈上下游各個環(huán)節(jié)，比起阿里、京東的確更具優(yōu)勢。比如在供應鏈管理方面，拼多多打造的農貨智能系統(tǒng)、多多課堂、云端大農場等產品和服務，打通了云端大數據和田間交流壁壘，也為日后整合農戶資源、大規(guī)模創(chuàng)收奠定了基礎。

陳磊曾經說過，拼多多的“百億農研”計劃是一個長期規(guī)劃，短期內不會過多考慮盈利數據。

習慣了快速增長的拼多多如今學會慢下來，何嘗不是一種成熟的表現？

寫在最后

我們不能忽略的一個事實是：和阿里、京東相比，拼多多太年輕了，發(fā)展也太快了。

2015年拼好貨和拼多多兩個社交電商平臺正式上線，到現在滿打滿算也不過七年時間，已經發(fā)展成中國電商市場第三極、總市值超過500億美元的龐然大物。在過去七年的高速增長過程中，拼多多鉚足了搶占市場，期間難免會滋生各種問題。

但你再回顧阿里、京東這兩大巨頭的發(fā)展歷程，誰沒有走過彎路呢？任何一家企業(yè)，都有自己的煩惱和不足，懂得及時調整才是關鍵。如今，意識到社交電商正在走下坡路這個事實，拼多多也在著手轉型，為自己謀求后路。

死磕“百億農研”計劃能不能成功，或者說扎根農業(yè)能為拼多多提供多大增長空間，現在都還是未知之數，但至少這是一條充滿潛力的賽道。

本文來自微信公眾號 “價值研究所”（ID：jiazhiyanjiusuo），作者：Hernanderz，36氪經授權發(fā)布。