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10月13日，江陰市賽英電子股份有限公司(簡(jiǎn)稱“賽英電子”)更新了北交所首輪問(wèn)詢的回復(fù)，公司擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)1080萬(wàn)股，募集資金2.7億元，主要用于功率半導(dǎo)體模塊散熱基板新建生產(chǎn)基地及產(chǎn)能提升項(xiàng)目、新建研發(fā)中心項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。　　近年來(lái)，賽英電子營(yíng)收與凈利潤(rùn)雖保持增長(zhǎng)，但其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率卻連續(xù)三年下滑(2022-2024年分別為33.02%、31.36%、30.09%)，盡管2025年上半年小幅回升至31.53%，但連續(xù)三年的下行趨勢(shì)仍顯露出長(zhǎng)期盈利韌性的壓力。更嚴(yán)峻的是，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流由2022年的2370.44萬(wàn)元、2023年的1720.43萬(wàn)元急轉(zhuǎn)直下至2024年的-772.26萬(wàn)元，主因業(yè)務(wù)擴(kuò)張下應(yīng)收賬款攀升至1.33億元(占營(yíng)收比重約27%-29%)導(dǎo)致回款滯后，疊加銅材采購(gòu)現(xiàn)款支付加速了現(xiàn)金流出。應(yīng)收賬款的高企不僅可能加劇壞賬風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步擠壓現(xiàn)金流空間，也使公司發(fā)展面臨隱憂?！　≈档米⒁獾氖牵愑㈦娮釉趫?bào)告期內(nèi)還曾出現(xiàn)勞務(wù)派遣用工合規(guī)問(wèn)題。2023年個(gè)別月份，因封裝散熱基板類訂單激增、短期用工壓力大，公司勞務(wù)派遣用工占比超過(guò)了《勞務(wù)派遣暫行規(guī)定》10%的紅線。對(duì)此，公司迅速整改，于2024年末取消了該用工模式，且控股股東已承諾承擔(dān)相關(guān)行政罰款及損失，以保護(hù)公眾股東利益。此外，公司還涉及一起2024年7月勞務(wù)派遣人員龍某姐因工受傷引發(fā)的勞動(dòng)關(guān)系確認(rèn)糾紛，經(jīng)協(xié)商于2025年7月和解并支付人道主義款項(xiàng)后撤訴?！　《跊_刺IPO的關(guān)鍵階段，賽英電子2024年12月的股權(quán)變動(dòng)因增資價(jià)(25元/股)與轉(zhuǎn)讓價(jià)(23元/股)存在差異，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)突擊入股中是否存在利益輸送的強(qiáng)烈質(zhì)疑。盡管公司解釋稱價(jià)差源于增資款直接注入公司而轉(zhuǎn)讓款歸原股東，并援引評(píng)估報(bào)告、商業(yè)慣例及回購(gòu)義務(wù)差異等多維度回應(yīng)，但短期內(nèi)不同定價(jià)的入股行為，仍使市場(chǎng)對(duì)其公允性及背后是否存在原股東向特定投資者傾斜利益的可能性保持高度關(guān)注?！　∶嗜赀B降，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)敲響“警鐘”　　近年來(lái)，賽英電子在營(yíng)收與凈利潤(rùn)保持增長(zhǎng)的同時(shí)，兩項(xiàng)關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)的異動(dòng)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注——主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率連續(xù)三年下滑后2025年上半年小幅回升，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流則在2024年由正轉(zhuǎn)負(fù)，暴露出企業(yè)快速發(fā)展背后的隱憂?！　挠|(zhì)量看，2022年至2024年，賽英電子主營(yíng)業(yè)務(wù)收入從2.18億元攀升至4.06億元，歸母凈利潤(rùn)也從4392.18萬(wàn)元增至7390.15萬(wàn)元，表面呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。但與之形成反差的是，主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率卻逐年走低，分別為33.02%、31.36%、30.09%，累計(jì)降幅達(dá)2.93個(gè)百分點(diǎn)。公司將此歸因于銷售結(jié)構(gòu)變動(dòng)及不同業(yè)務(wù)領(lǐng)域毛利率差異：或許是在拓展新市場(chǎng)或客戶時(shí)，低毛利產(chǎn)品占比提升，拉低了整體盈利水平；亦或是不同應(yīng)用場(chǎng)景下，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度分化，部分高投入業(yè)務(wù)雖貢獻(xiàn)收入?yún)s未同步提升利潤(rùn)空間。盡管2025年上半年毛利率回升至31.53%，釋放出改善信號(hào)，但連續(xù)三年的下滑趨勢(shì)仍需警惕其對(duì)長(zhǎng)期盈利韌性的侵蝕。　　更值得關(guān)注的是經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的惡化。2022年至2024年，賽英電子經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額分別為2370.44萬(wàn)元、1720.43萬(wàn)元、-772.26萬(wàn)元，這一轉(zhuǎn)變與公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張節(jié)奏密切相關(guān)。賽英電子坦言，2024年收入規(guī)模顯著增長(zhǎng)的同時(shí)，部分應(yīng)收款項(xiàng)仍處于信用期內(nèi)或票據(jù)未到期，導(dǎo)致銷售回款滯后；而作為主要原材料的銅材以現(xiàn)款現(xiàn)貨交易為主，采購(gòu)端現(xiàn)金流出加速。雙重作用下，現(xiàn)金流入增速不及流出，最終推高經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈流出。事實(shí)上，應(yīng)收賬款的持續(xù)攀升已埋下隱患——2022至2024年，應(yīng)收賬款余額從6091.50萬(wàn)元增至1.33億元，占營(yíng)收比重穩(wěn)定在27%-29%，若未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)或行業(yè)環(huán)境惡化，客戶付款能力下降，不僅可能加劇壞賬風(fēng)險(xiǎn)，更會(huì)進(jìn)一步擠壓現(xiàn)金流空間?！　趧?wù)派遣曾超10%紅線且涉勞動(dòng)糾紛　　在擬上市企業(yè)的合規(guī)審核中，勞動(dòng)用工的規(guī)范性一直是監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)領(lǐng)域之一。賽英電子在報(bào)告期內(nèi)曾出現(xiàn)的勞務(wù)派遣用工比例超標(biāo)情形，便是一個(gè)值得深入剖析的案例?！　「鶕?jù)披露信息，賽英電子在2023年的個(gè)別月份，確實(shí)存在勞務(wù)派遣用工數(shù)量占用工總量比例超過(guò)10%的情形。這一現(xiàn)象與《勞務(wù)派遣暫行規(guī)定》中“用工單位應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制勞務(wù)派遣用工數(shù)量，使用的被派遣勞動(dòng)者數(shù)量不得超過(guò)其用工總量的10%”的要求存在偏差。公司解釋其原因?yàn)楫?dāng)年個(gè)別月份封裝散熱基板類生產(chǎn)訂單激增，面臨短期、緊迫的用工壓力，為完成輔助性工序而臨時(shí)補(bǔ)充了勞務(wù)派遣人員。這反映出企業(yè)在生產(chǎn)計(jì)劃與柔性用工管理方面存在一定的提升空間?！　≌J(rèn)識(shí)到問(wèn)題的存在后，賽英電子迅速啟動(dòng)了整改程序。其整改路徑明確且具有實(shí)效：自2023年11月起，公司首先將勞務(wù)派遣比例持續(xù)穩(wěn)定在法定10%的紅線之內(nèi)，并在此基礎(chǔ)上逐月降低用工比例，最終在2024年末徹底取消了勞務(wù)派遣用工模式。此外。公司控股股東、實(shí)際控制人陳某賢先生承諾，如因勞務(wù)用工問(wèn)題導(dǎo)致公司被行政處罰并產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)損失，其將承擔(dān)全部相關(guān)費(fèi)用，確保公司免受損害。這一承諾將潛在的、微小的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)從擬上市公司層面剝離，有效保護(hù)了未來(lái)公眾股東的利益?！　≈档藐P(guān)注的是，賽英電子還涉及一起與勞務(wù)派遣人員的勞動(dòng)糾紛。2024年7月，勞務(wù)派遣人員龍某姐因操作不當(dāng)致右手食指受傷，隨后就勞動(dòng)關(guān)系確認(rèn)提起仲裁及訴訟。經(jīng)協(xié)商，雙方于2025年7月達(dá)成和解，公司基于人道主義額外支付部分款項(xiàng)后，龍某姐撤回起訴。通過(guò)檢索中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)等公開(kāi)平臺(tái)并結(jié)合高管訪談，亦未發(fā)現(xiàn)其他未了結(jié)的勞動(dòng)糾紛或潛在爭(zhēng)議。　　突擊入股定價(jià)差異引利益輸送質(zhì)疑　　賽英電子的股權(quán)變動(dòng)因定價(jià)差異引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。2024年12月，部分外部機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)增資或受讓股份成為公司新股東，其中增資價(jià)格為25元/股，股份轉(zhuǎn)讓價(jià)格則為23元/股。這一價(jià)差不僅觸發(fā)了監(jiān)管層對(duì)公司入股公允性、是否存在利益輸送等問(wèn)題的問(wèn)詢，也將“突擊入股定價(jià)差異”的話題再次推至臺(tái)前。　　從交易背景看，此次增資與股權(quán)轉(zhuǎn)讓發(fā)生在公司沖刺資本市場(chǎng)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。根據(jù)賽英電子披露，增資與受讓股份雖形式不同，但均圍繞公司估值展開(kāi)。公司援引無(wú)錫德恒方資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所2024年11月出具的評(píng)估報(bào)告，以2024年6月30日為基準(zhǔn)日，認(rèn)定股東全部權(quán)益價(jià)值為7.65億元，協(xié)商后確定增資投前估值7.5億元，對(duì)應(yīng)25元/股；而股權(quán)轉(zhuǎn)讓則參考商業(yè)慣例，在增資估值基礎(chǔ)上給予一定折扣，按投前估值6.9億元確定23元/股的轉(zhuǎn)讓價(jià)格。表面看，價(jià)差源于兩種入股方式對(duì)公司價(jià)值的貢獻(xiàn)路徑不同——增資款直接注入公司，增厚凈資產(chǎn)并支持業(yè)務(wù)發(fā)展；股權(quán)轉(zhuǎn)讓則是原股東之間的權(quán)益讓渡，資金歸轉(zhuǎn)讓方個(gè)人所有。因此，受讓方要求價(jià)格折讓，被公司解釋為“促成交易的商業(yè)安排”?！　〉袌?chǎng)對(duì)這一解釋并非完全信服。突擊入股的核心爭(zhēng)議在于，短期內(nèi)的股權(quán)變動(dòng)是否存在利益傾斜。尤其當(dāng)轉(zhuǎn)讓價(jià)格低于增資價(jià)格時(shí)，容易引發(fā)“原股東向新投資者讓利”“利益輸送”的質(zhì)疑?！　?duì)此，賽英電子從多維度作出回應(yīng)。其一，定價(jià)有客觀評(píng)估基礎(chǔ)。評(píng)估報(bào)告顯示公司股東權(quán)益價(jià)值超7.6億元，增資與轉(zhuǎn)讓估值雖不同，但均建立在此之上，非隨意定價(jià)。其二，商業(yè)慣例支撐差異合理性。在股權(quán)投資中，受讓老股因不直接為公司輸血，常被要求價(jià)格折讓，這在資本市場(chǎng)并不鮮見(jiàn)。其三，實(shí)際控制人承擔(dān)了額外回購(gòu)義務(wù)——增資方享有公司上市失敗的回購(gòu)權(quán)，而股權(quán)受讓方無(wú)此保障，這也構(gòu)成轉(zhuǎn)讓價(jià)格更低的補(bǔ)償因素。其四，資金來(lái)源穿透核查顯示，新股東資金均為自有合法資金，訪談與流水記錄未發(fā)現(xiàn)代持痕跡，從操作層面排除了利益輸送的操作空間。